刚刚过去的6月，国内商业银行业不由自主地给老百姓上了一堂生动异常的金融常识课。要不是流动性紧张造成的动静这么大，有多少人会关心上海银行间同业拆放利率（Shibor）？又有多少人晓得央行的正回购、逆回购以及央票是怎么回事？恐怕也没有多少老百姓知道中国的钱，未必在商业银行里流动，而是在一个叫银行间的市场里流动，且受到央行控制。而老百姓常打交道的商业银行貌似强大，在央行面前却根本不算什么！

　　但这堂课6月一过就好像上完了，不仅看似银行间市场里的导演、演员恢复正常了，央行也宣布国内金融市场整体流动性合理，而且再也没有什么国债拍卖流标、商业银行还不上隔夜拆借资金等诸如此类的轰动大事了。那些刚刚知道包括Shibor在内的古怪金融词语的老百姓，恐怕还不知道银行间市场到底有多大。为什么商业银行的钱，都得在这个和普通人、普通中小企业毫无关系的市场里，在那里表演似乎属于金融这个行当的专门动作——所谓流动性？

　　要详细解释这些基本的金融术语，以及分析市场的流动性，肯定需要长篇大论，而且会充满分歧。好在问题并不复杂，是这样：中国的钱哪里去了？为什么资金量最大的地方会出现流动性紧张的问题？

　　钱大都在商业银行手里

　　只要稍作比较就可以发现，中国金融市场的资金格局，其实就是商业银行的天下，中国的钱至少表面上都在商业银行的手里玩。

　　比如，就营业收入、净利润和资产总额进行比较，截止到2012年，国内共有114家证券公司。据中国证券业协会对2012年度证券公司未经审计财务报表的数据，114家证券公司全年实现营业收入1295亿元，全年实现净利润329亿元，总资产为1.72万亿元。而此三项指标，别说和商业银行整体相比较了，就连中国工商银行（工行）一家都远远不如：工行这三项指标分别为5379亿元（是全部证券公司的4.15倍）、2400亿元（7.29倍），17.5万亿元（10.17倍）。

　　可商业银行的资金及其资金盈利的规模如此巨大，怎么就会一朝就在最大的资金池——银行间市场里短了头寸，没有钱了呢？这事还要从头说起，从现在表面上人们耳熟能详的M2（广义货币供应量）说起。

　　如今央行经常通过媒体公布M2什么的，有很多经济学者经常谈到中国M2超发，货币总量太大（这也有数据：截止到今年5月M2余额超过104万亿元，M2与GDP之比超过2倍，为全球新高）。但这有点令人稀里糊涂：钱是如此之多，多到全球新高，可为什么拥有钱最多的地方钱却没有了呢？

　　有人解释说，这是因为这些银行里的钱的安排有问题，突出的一个问题是把短期的钱用长了，即所谓短融长投。但说实话，这不是银行的问题，而是借钱企业的问题。尽管商业银行发生头寸紧张，可能是因为贷款企业短融长投，到期还不了银行的钱，造成头寸紧张，但这不是如今中国商业银行资金链绷紧的根本原因。

　　道理比较简单。首先，商业银行的坏账比例，至少目前还没有高到影响到资金头寸的地步（可查一下年报里中国商业银行的不良资产率，基本是世界上最好的之一，是符合最为严格的巴塞尔协定要求的）。其次，从资金来源上讲，中国老百姓的储蓄率不是世界最高，也是世界第二，所以商业银行资金的来源不存在问题。

　　商业银行的钱怎么会紧张

　　那为什么中国商业银行在银行间市场会发生头寸紧张呢？道理也很简单，那就是商业银行的资金本身可能就是紧张的，包括两方面的紧张，一是结构性紧张，二是数量紧张。商业银行的资金不见得像人们所看到的M2巨大，尽管它还是中国金融市场资金最多的地方。

　　从理论上说，流动性其实和货币总量无关，它高度关联的是货币增速，不是钱多了货币的流动性就一定泛滥。

　　如今中国货币总量高企，但仍存在结构性的流动性紧张问题，是因为商业银行不能完全按照市场化的行为操作资金的正常流动。比如商业银行的钱要想花出去，投出去，贷款贷出去，是受到多重约束的。监管看似必需，比如不能直接或间接投资股市，再如不能投资房地产，还有，受产业政策的影响不能投资产能过剩的行业和环保不合格的行业，等等。

　　但假使商业银行的资金可以按照市场正常的资本趋利本性发挥流动性，比如银行资金可以以某种渠道正式进入股市，A股是不是就不会这么萎靡不振？对比股市，银行资金对中国地产的泡沫肯定要负很大责任。但归根结底，商业银行的资金进入地产市场，主要不是从银行按照市场规律进入的，而是从政府下属的商业投资机构进入的，是从土地开发进入的（现在的风险也集中在这里）。

　　但不论是缺钱的股市，还是有钱的房市，都不是商业银行资金最大的去处。商业银行资金最大、最合理和最符合目前管制的投资，尤其是短期账面现金的投资，除了抢着贷给国有大型企业（比如中石油），只有银行间市场投资购买国债和短期相互拆借了。在这个市场里，银行的钱几乎是怎么做都不违法，尽管利润极其微薄，有时不见得能涵盖成本。至于隔夜的Shibor超过30%，是极其偶然的情况，能够享受这种收益待遇的商业银行，也只有工行等寥寥三四家。

　　除了这个看似商业却未必是商业（因为中国商业银行是不能自由按照市场趋利去投资的）的由央行及其下属的外汇管理局控制的市场外，中国商业银行的资金其实没有什么可以去的地方。也就是说，资本本来可以通达市场四周的流动性，在国内其实是受到高度约束的。对比这个市场，影子银行之类，不过是绕开央行通过银行间市场对商业银行施加的管制的创新业务试水，充其量只有五年的历史，是2008年四万亿元经济刺激计划的产物。

　　除了上述资金的结构性紧张（即商业银行资金用途受限，锁死在银行间市场里）之外，商业银行还有货币政策造成的数量紧张。因为商业银行的资金从吸收存款开始就缺少了20%。按照央行目前的规定，大型金融机构要上缴20%的存款保证金。这是世界上主要经济体中少见的，从根本上改变了商业银行使用资金的成本。你试想，做钱生意的商业银行，一开始招揽资金就少了20%的头寸，这无疑高度减少了商业银行的流动性，增加了商业银行经营的成本。

　　正视金融市场双轨制问题

　　从上述结构和数量的现实来说，考察中国的钱去哪里了，不能无视金融市场的双轨制度，即银行间市场和影子银行两个部分。在银行间市场里，商业银行必须是央行的乖娃娃，把钱放在此处怎么做都是正确的，哪怕可能不盈利。而绕开银行间市场的影子银行，比如商业银行通过信托证券做的表外业务，风险未必像人们想的那么大。它的风险也许不过是，它不再是央行的乖娃娃，使用资金央行管制不到。它是央行曾经不得不闭眼而产生的。

　　影子银行之所以今天如此庞大，是拜四万亿元经济刺激计划而成。但它穿越货币政策管制的能力，却未必与四万亿机制有关，它是在银行管制间隙里，应市场资金需求而形成的融资创新。

　　举例说来，信托业通过2008年的四万亿元计划，在短短五年时间里一跃成为中国资产规模第二的金融门类（以前是保险），这在五年前是不可想象的，而十年前信托业在中国金融市场几乎就没有发言权。可众所周知，在成熟、多层次的资本市场，信托业是极为发达的。如今叫停商业银行和信托的合作，叫停政府融资平台通过发行信托产品融资，舆论和政策层面似乎都认为这是未雨绸缪，是风险防范。但在我看来，这是中国金融市场计划性管制最严重的地方，也是中国资本市场不能按照市场规律运行的集中体现。

　　要知道，商业银行集中了大部分资源，却不能有效使用资金，不能满足市场需要，还占据了金融市场的绝对话语权。按照目前的格局，社会资金都在商业银行里，而先被央行以存款保证金率的规定收回20%，再被央行以资金使用规定（投资规定）锁死在银行间市场里主要进行买卖国债或拆借。这样被计划在一个市场里使用，资本岂能有效率？

　　而影子银行貌似不合乎管制，却蕴含激情，有强大的生命力。它不在金融体制里，却在中国为商业银行创造出一个除银行间市场之外的另一个资金市场，杀出另外一条路来。这条路好不好当然可以争议，比如它是有风险的。它当然有风险，但它的风险到底有多大呢？央行管制的商业银行以及它曾经管制，现在联合证监会、银监会和保监会管制的其他大型国有金融机构和金融市场，就不会给中国金融市场带来风险（且不说已经爆发出的风险）吗？

　　银行间市场上个月发生的一系列事件，如利率飙升、头寸紧张的风波，实质在于央行目前管理资金的方式远远不能适应市场了。所谓央行不放水、央行在进行压力测试等言论，是没有看到央行以计划经济手段管理金融市场的弊端。要想消除中国流动性安全的隐患，不是在银行间市场故意紧缩，不给商业银行调整头寸的机会可以做到的，而应正视双轨制的现状，打破这种现状，建立起多层次的，完全符合市场规律的资本流动体系。

　　对央行来讲，它可最先做的是下调存款保证金率。不做这个简单的货币工具操作，社会融资的总成本就不会降低，流动性的健康就不可能实现。

　　从存款保证金率这个角度说，若无市场化的改革，关于中国的钱哪里去了，还可以答曰：都在央行管制成本里消耗了。而这可不是好事情，因为这种人为的计划性的制度成本，除了消耗，对社会发展、经济建设毫无意义。君不见，高企的M2就无法成为中国宏观经济实际可用的钱吗？

　　（作者系财经观察人士）